Bellevue Entrepreneur Europe Small (Lux)

Europäische Small- und Mid Caps beendeten den Februar gemessen am MSCI Europe Small Cap ex-UK Index 3.2% fester, während der SXXP 1.9% zulegte und die amerikanischen und globalen Märkte nachgaben (SPX -2.5%, MXWO -2.4%; jeweils in USD). Starke Konjunkturdaten schürten neue Ängste vor einer länger anhaltenden restriktiven Geldpolitik und letztendlich vor einer Rezession. Der Aufwärtstrend bei langfristigen Zinsen setzte sich fort, wobei die Rendite deutscher Bunds wieder auf 2.65% stieg und diejenige von UST um 41 Bp auf 3.92% kletterte. Die Lage am Arbeitsmarkt bleibt angespannt, die Arbeits-
losenzahlen in Europa und den USA verharren auf den tiefsten Ständen seit Jahrzehnten. Der Flash Eurozone PMI Composite Index stieg im Februar den vierten Monat in Folge (52.3 nach 50.3 im Januar). Der Dienstleistungssektor blieb stark (53.0 nach 50.8), während der Produktionssektor erstmals seit Mai 2022 wieder die Expansionsschwelle von 50 überschritt. Die Inflation in der Eurozone sank nur geringfügig auf 8.5%, wohingegen die Kerninflation auf ein neues Rekordhoch von 5.6% kletterte. Angesichts dessen hoben Fed und EZB die Leitzinsen Anfang Februar um 50 Bp an und bestätigten weitere Schritte. Auf Sektorebene schnitten Zykliker und zinssensitive Titel besser als defensive Werte ab. Reisen & Freizeit (+9.0%), Automobile & Bauteile (+6.0%) und Banken (+5.6%) boten die beste Performance, während Versorger (-1.5%), Gesundheit (-1.1%) und Immobilien (-0.9%) am meisten zurückblieben.

Vor diesem Hintergrund legte der Fonds 3.6% (EUR / B-Anteile) (+12.7%, YTD) zu und übertraf seinen Vergleichsindex um 43 Bp (+157 Bp, YTD).

Grösste Verlustbringer im Februar waren CTT Systems (-19.7%), U-Blox (-6.8%) und Nexans
(-6.0%). CTT Systems, der schwedische Spezialist für Luftfeuchtigkeitskontrollsysteme in Flugzeugen, bot ein beständiges sequenzielles Wachstum (+33%, YOY) dank der hohen Aftermarket-Nachfrage und einer allmählichen Umsatzerholung bei Neusystemen. Die Gesamtmarge hängt weitestgehend vom Mix der Einnahmen zwischen Systemgeschäft und den margenträchtigeren Services ab. Die zu Beginn 2023 anhaltende Normalisierung des Aftermarket-Geschäfts veranlasste zu Gewinnmitnahmen. Wir bleiben zuversichtlich, dass die Marktdurchdringung weiter steigt und CTTs EBIT 2022-26E jährlich um mindestens 20% gesteigert werden kann. Nach einem sehr starken Jahr 2022 war U-Blox, Entwickler von IoT-Chips und -Modulen, den zweiten Monat in Folge ein Nachzügler, aber wir haben gelernt, mit der Aktie Geduld zu haben. Gestützt auf ein starkes Auftragsbuch bestätigte das Unternehmen, dass 2023 ein weiteres Wachstumsjahr sein wird, das von positiven Trends in den Bereichen Auto und Industrie getragen wird, zwei Sektoren, die 90% des Gruppenumsatzes ausmachen. Dies deutet auf ein erhebliches Aufwärtspotenzial gegenüber einem allzu skeptischen Konsens hin. Die Ergebnisse von Nexans für das Jahr 2022 entsprachen den Erwartungen, die Marge für das 2. Halbjahr 22 blieb jedoch aufgrund eines schwächeren Mixes im Bereich Generation & Transmission um 40 Basispunkte hinter dem Konsens zurück.

Die grössten Gewinnbringer im Februar waren Zur Rose (+46.0%), Sopra Steria (+22.8%) und Invisio (+24.9%). Zur Rose profitierte von der Ankündigung der Veräusserung des Schweizer Geschäfts an die Migros/Medbase-Gruppe. Dadurch wird die Kapitalstruktur deutlich gestärkt, das Unternehmen wird netto schuldenfrei und es bestehen keine Refin-
anzierungsrisiken mehr. Der französische IT-Dienstleister Sopra Steria verbuchte ein starkes EPS-Wachstum von 32%, das durch organisches Wachstum und eine operative Marge am oberen Ende der Erwartungen getrieben wurde. Für 2023 stellt das Unternehmen ein Umsatzwachstum von mindestens 3% in Aussicht, aber auch die Margen sollten infolge einer besseren Monetarisierung des Produktangebots steigen. Dies dürfte den Weg für eine Neubewertung des Titels ebnen. Invisio veröffentlichte starke Q4 Zahlen und übertraf die Konsensschätzungen auf allen Ebenen. Die grösste positive Überraschung stellte der starke Anstieg der Auftragseingänge dar, die um 85% YOY auf SEK 296 Mio. kletterten und damit 40% über dem Konsens lagen. Da viele NATO-Länder ihre Militärausgaben erhöhen und die Lagerbestände auffüllen, erwarten wir eine starke Nachfrage nach Invisios Produkten und Technologie.

Europa entwickelt sich weiterhin besser als die US-Börsen, da es von der sektoriellen Zusammensetzung her viel stärker von steigenden Zinsen und der Wiedereröffnung Chinas profitiert. Zudem ist der Bewertungsabschlag infolge des Ukraine-Kriegs und der Erwartungen einer heftigen Energiekrise auf Rekordwerte gestiegen. Dies gilt umso mehr für das Small- und Mid-Cap-Segment, das überproportional gelitten hat. Zwischen Juli und September kletterten die europäischen Gaspreise auf neue Allzeithochs, in Vorbereitung auf einen möglicherweise kalten Winter kombiniert mit Versorgungsengpässen. Sechs Monate später bietet sich ein völlig anderes Bild: Die Gaspreise in Europa sind infolge wärmeren Wetters und eines niedrigeren Verbrauchs um 85% gesunken. Die Gasspeicher sind gut gefüllt und die Vorräte lagen im Januar am oberen Ende der saisonalen Bandbreite der letzten 10 Jahre. Das heisst: Europa’s Gasspeicher werden im Sommer 2023 wieder voll sein, das Risiko eines erneuten starken Anstiegs der Gaspreise ist gering und Europa ist auch für den nächsten Winter gewappnet.